每经记者|张静 每经编辑|张文瑜
4月8日，一个来自陕北小县城的名字，刷爆了债券投资圈。
神木市国有资本投资运营集团有限公司（下称“神木国资集团”）发行的“26神木国资MTN001”，票面利率定格在1.80%，刷新西北地区同期限、同规模公募信用债历史最低。
在“资产荒”的大背景下，要知道，全国很多地方国企为了发债能“凑够钱”已是竭尽全力，但这笔3+2年期的债券却引来了全市场的“疯抢”，全场申购总量高达101.2亿元，认购倍数达6.75倍。
这不是一个简单的“融资便宜”的故事。
资本是最聪明的，也是最势利的。当百亿资金涌向一家县级市的国资平台时，这背后是一个关于资源型城市信用重估、地方国资平台再定价，以及债市分层逻辑变化的精彩叙事。
如果只看募集说明书，神木国资集团其实是一个非常典型的资源型城投。
几个核心特征：
公司收入与利润高度绑定煤炭，根据债券募集说明书，煤炭业务收入占比长期在80%以上，毛利率从56%下降到30%，周期波动明显。
且业绩已经在下滑周期中，2025年前三季度，营收同比下降45.86%，净利润下降34.77%，经营现金流下降91.86%。
公司利润高度依赖投资收益，为典型“投资型平台”，长期股权投资占比接近20%，其他权益工具投资接近20%，资产高度金融化。
数据披露，公司2022年投资收益占净利润比例为83.09%，2023年为90.40%，2024年为95.59%。
来源：募集说明书
穿透利润结构，公司核心利润来源，并非自身经营，更多来自投资参股煤矿的“股权分红”，如红柳林矿业，柠条塔矿业，张家峁矿业等。
而这些煤矿项目，本质上是“绑定周期”的。
公司不仅是投资平台，还是某种意义上的“地方金融兜底者”，因此其风险结构并不轻松。
说明书里已经写得很明白，公司委托贷款存续期金额8.3亿元，其中超5亿元逾期，委贷客户中多家企业被列为失信被执行人。截至2024年末，公司对外担保余额为24.68 亿元，已有代偿发生，且不排除进一步进行代偿的风险。
如果只看这些表面的财务数据，其实很难把它和“1.8%融资成本”联系在一起。
在当下的信用债市场，1.80%的票面利率意味着什么？说明这已经接近政策性金融债甚至部分准主权资产的融资成本。
但拿到这个价格的，不是央企，也不是东部发达地区平台，恰恰是偏居西北一隅的县级国资平台神木国资，发行规模为15亿元，3+2年期，创下西北地区同期限、同规模公募信用类债券历史最低利率水平。
更关键的是，在“资产荒”的大背景下，这笔债券引来了全市场的“疯抢”，全场申购总量高达101.2亿元，认购倍数达6.75倍。银行、基金、券商等主流投资机构悉数入场。
可以对比下，其他地市的同级别国企债券发行情况，就知道里面的“含金量”。就在一个月前，温州交通发展集团刚刚以同等的1.80%利率发行了2亿元中期票据，刷新了其集团历史最低纪录。
而如今，神木国资不仅拿到了同等的“地板价”，其融资体量更是温州的7.5倍。
问题来了，一个高度依赖煤炭的县级市国资平台，是如何被定价到这个水平的？为何资本市场对此激烈疯抢？
答案只有三个字：“确定性”。
金融市场没有无缘无故的爱。任何超低的融资成本，都源于极端安全的信用背书。
神木国资的底气，来自背后的资源型城市神木。
神木是中国最特殊的县级经济体之一，这里拥有全国最大的优质动力煤田，煤炭储量与产量极高。
在刚刚收官的“十四五”期间，榆林市煤炭产量一举突破6亿吨大关，经济总量更是连续跨越了5000亿、6000亿、7000亿三个历史性台阶。而其中，神木作为核心产煤区，贡献了举足轻重的力量。
资源禀赋之上，神木业已形成庞大产业生态，聚集起一批煤化工龙头，从单纯的“挖煤卖煤”走向了“煤头化尾”的深度转化。
来源：可灵AI生成
这样的资源禀赋意味着，资源储量确定，成本优势明显，现金流在周期中具备“韧性”，即使煤价波动，也不会“没有现金流”，只是“多与少”的区别。
同时，神木全国百强县常年前列，财政高度依赖能源，财力堪比一座中等规模的地级市，让神木国资拥有了天然的“压舱石”。
在这种结构下，地方政府具备一种特殊能力：利用资源周期，对冲财政信用。换句话说，煤价上涨时，财政走强，国资平台自然强，而煤价下行，地方仍有资源兜底。
如果说“资源禀赋”是老天爷赏饭吃，那么这轮低利率，还有一个更现实的原因：资产荒。
进入2026年，地方国企信用债市场正在上演一场残酷的“马太效应”。一方面，由于“资产荒”持续蔓延，大量闲置资金在寻找安全的避风港。
另一方面，受一揽子化债政策及地方政府融资需求结构调整的影响，信用债市场的供给正在缩减，而风险偏好极低的资金仍在涌入。
优质资产极度稀缺，资金集中追逐“确定性”，神木国资刚好卡在一个位置，雄厚的家底和颇高主体信用，比普通城投更安全，比央企收益更高。
与许多依靠土地出让和政府补贴苦苦支撑的城投平台不同，神木国资拥有极强的自我造血能力。
根据募集说明书披露，公司的收入主要来自煤炭业务板块。2024年，其煤炭开采及销售业务收入高达64.28亿元，占主营业务收入的比例达到88.34%。
来源：募集说明书
截至2025年底，神木国资集团总资产820亿元，净资产575亿元，高达70%的净资产率，拥有子公司37家。
而早在2025年8月，它就成功获得了国内中证鹏元授予的AAA主体信用评级，成为西北、西南及华北地区县市级首家获此殊荣的国资平台。
可以说，地方政府支持+资源禀赋+平台能力的三重背书，构筑了这笔超低利率融资的最坚实的护城河。
拿到了15亿的低成本资金，神木国资集团打算怎么花？
募集说明书给出的答案非常明确：本期中期票据注册规模为15亿元，募集资金拟全部用于偿还发行人有息负债 。
截至2025年9月末，发行人有息债务余额为105.33亿元，主要为银行借款和应付债券 。
这是一次经典的债务结构优化操作。
在宏观利率持续下行的通道中，用1.80%的超低成本资金，去置换过去发行的高成本存量债务，例如其2022年发行的中期票据“22神木国资MTN001”，票面利率为3.40%，是一笔稳赚不赔的买卖。
这不仅能大幅降低企业的财务费用，还能拉长债务久期，进一步增强现金流的韧性。
神木国资集团显然深谙此道。作为一家由神木县国有资产运营公司逐步改制而来的集团 ，它已经从单纯的基础设施代建，向更加市场化的国有资本投资运营方向转型。通过资本市场工具“洗牌”债务，是其走向成熟企业的重要一步。
1.8%的利率，101亿的抢购，这是资本市场对神木这片富饶土地的投票。
神木国资集团这笔债的意义，它揭示了一件更重要的事情：在中国债市，信用定价正在从“看企业”，转向“看结构”。这个结构包括城市资源禀赋，政府信用隐含，评级体系门槛，资金配置逻辑。
来源：可灵AI生成
这或为整个西北乃至中西部地区的优质国企提供了一个可参考、可复制的融资范式：当资源禀赋、真实的经济基本面与市场化治理深度结合，区域边界就不再是信用定价的桎梏。
同时，这背后亦是一个地方国资平台最理想的发展路径：依托得天独厚的自然资源完成原始积累，通过股权投资绑定核心优质资产形成稳定利润，再以此为背书在公开市场获取极低成本的资金，最后反哺地方实体经济与新兴产业。
当然，隐忧并非没有。募集说明书也坦诚，如果未来煤炭价格再次出现周期性下跌，或者主要联营企业的经营情况出现不利变化，公司的盈利能力将受到较大影响 。
同时，能源价格周期波动仍可能对地方财政收入产生扰动，未来需持续关注煤化工转型的进展能否平滑这一周期性风险。
这也是为什么神木国资集团近年来除了煤炭，还在布局供水、金融服务（如担保、委托贷款） 以及新兴产业基金的原因。但这已经是后话。
至少在2026年的这个春天，神木国资集团在债券市场交出了一份漂亮的答卷。它用实际行动证明：信用分层时代，在资本面前，最硬的逻辑，永远是好资产。
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